文/张垣
近日，重庆登康口腔护理用品股份有限公司（简称“登康口腔”）发布招股书准备冲刺A股，拟在深交所主板上市。登康口腔也许并不为人熟悉，但其旗下的冷酸灵牙膏却是凭借一句“冷热酸甜、想吃就吃”在电视广告时代红遍全国。
从其披露的业绩来看，最近3年，登康口腔营收同比增速在10%左右，10亿的营收规模，辅以高额的政府补助，其净利润仅在亿元上下徘徊。而从产能、分红的角度切入，公司此次募资的目的也被外界所质疑。
据悉，登康口腔计划募资6.6亿元，其中2.2亿元用于智能制造升级建设项目，该募投项目达产后，牙膏设计年产能预计将达到2.59亿支，预计最终实现产量2.33亿支；3.7亿元用于全渠道营销网络升级及品牌推广建设项目，3500万用于口腔健康研究中心建设项目，3500万元用于数字化管理平台建设项目，公司IPO募资超过半数用于营销和品牌推广。
资料显示，登康口腔主要从事牙膏、牙刷、漱口水等口腔清洁护理用品的研发、生产与销售。登康口腔旗下拥有口腔护理品牌“登康”、“冷酸灵”，以及高端口腔护理品牌“医研”、儿童口腔护理品牌“贝乐乐”、高端婴童口腔护理品牌“萌芽”。其中，诞生于1987年的“冷酸灵”，是国内较早的国产牙膏品牌之一，也是登康口腔最知名的品牌。
2001年12月，重庆牙膏厂联合重庆百货等作为发起人，共同成立登康口腔，并完成股份制改造。
招股书显示，2019年至2022年6月，公司主营业务收入分别为9.42亿元、10.28亿元、11.4亿元和6.1亿元；归母净利润分别为0.63亿元、0.95亿元、1.19亿元和0.58亿元。总体来看，公司营收和净利润维持增长。
不过，公司营收主要还是来自“冷酸灵”这款成人牙膏品牌。招股书显示，2019-2021年及2022年上半年，登康口腔成人基础口腔护理产品的营收占比分别为95.49%、93.78%、91.78%和91.57%，其中成人牙膏的销售收入分别为7.73亿元、8.42亿元、9亿元和4.86亿元，为营收的绝对主力来源；儿童基础口腔护理产品的营收占比分别为4.31%、5.45%、6.71%和6.65%；电动口腔护理产品和口腔医疗与美容护理等产品的营收占比可忽略不计。
尽管公司近年来净利润维持增长，但却相当依赖于政府补助。财务数据显示，2019年至2022年6月，公司政府补助分别为0.53亿元、0.445亿元、0.35亿元和0.31亿元。由此不难看出，政府补助占净利润比例较大。
在渠道方面，由于疫情加快了消费者从线下向线上转移的趋势，多年来一直以经销模式为主的登康口腔也加强了电商渠道的开拓力度。
报告期内，登康口腔经销模式销售收入分别占各期主营业务收入的86.63%、85.88%、81.61%和77.70%；直供模式销售收入分别占各期主营业务收入的6.68%、4.56%、4.77%和4.48%；电商模式销售收入分别占各期主营业务收入的6.10%、8.61%、13.17%和17.32%。
但电商渠道的毛利率比较低。报告期内，登康口腔经销模式的毛利率分别为37.67%、41.45%、42.68%和42.27%；直供模式的毛利率分别为54.92%、54.84%、60.09%和56.08%；电商模式的毛利率分别为33.32%、38.88%、32.04%和35.79%。
而登康口腔的整体毛利率也低于同行。报告期内其整体的毛利率分别为38.56%、41.7%、42.1%和41.77%，而云南白药、薇美姿的毛利率均在60%左右。登康口腔解释称，与云南白药相比，产品结构不同，云南白药有药品；和薇美姿对比，销售渠道存在差异，薇美姿以线上销售及大客户（大卖场及超市）销售为主。
而按我国牙膏产品全渠道零售额计算，2021年，云南白药、好来化工、宝洁、登康口腔、高露洁等前五名厂商的市场份额达59.50%。行业寡头效应愈发凸显，并且面临增速放缓的趋势。欧睿国际的数据显示，2017年-2021年，我国口腔清洁护理用品行业增速由2017年的10.16%已下滑至2021年的4.56%，年均复合增长率为7.65%。
此外，登康口腔牙膏自有产能逐年下降，委托生产量大幅增加。招股书显示，登康口腔牙膏产能由2019年的3.08亿支/每年降至2021的2.63亿支/每年，自产量由2019年的2.65亿支/每年降至2021年的2.24亿支/每年，报告期内委托生产量分别为每年6704.32万支、8824.79万支、1.3亿支。
招股书显示，公司报告期内牙膏生产线产能利用率约为85%左右，目前仍未达到饱和。对此登康口腔表示，“考虑每条生产线的制膏主机正常清洗以及灌装正常转产等合理因素影响，公司产能利用率维持较高水平，整体生产情况饱和。”
与此同时，2019年以来，登康口腔在三年时间内多次现金分红，累计分红了3.34亿元，超过过去三年的2.77亿元净利润总和。尤其是在今年5月分红最多，账上仍有2.87亿货币资金的登康口腔完成了2021年度股利分配，现金分红约1.01亿元，占2021年归母净利润的八成。
这也让登康口腔IPO面临着“圈钱”的嫌疑。
此外，研发费用与销售费用相差悬殊也引人注目。2019-2022年上半年，登康口腔的销售费用开支分别为2.76亿元、2.66亿元、2.79亿元及1.5亿元，占营收比例分别为29.24%、25.8%、24.45%及24.79%。同期，研发费用开支分别为3030.1万元、3169.58万元和3551.8万元，占营收比例分别为3.21%、3.08%、3.11%和2.84%。
研发费率与销售费用率形成了鲜明对比，从各自投入规模来看，研发费用还尚不及销售费的一个零头。
