文/张垣
5月19号，安徽老乡鸡餐饮股份有限公司（下称“老乡鸡”）首次递交招股书，拟在上交所主板上市，保荐机构为国元证券，募资12亿元。5月23日消息，中国证监会已经受理了老乡鸡的招股申报稿。
此次IPO，老乡鸡计划募资12亿元，主要用于“老乡鸡华东总部项目”、“新增餐饮门店建设项目”和“数据信息化升级建设项目”。老乡鸡在招股书中披露，计划3年内在上海、南京、深圳、北京等地区开设700家直营店。
低价增资、股份代持及出资瑕疵
资料显示，老乡鸡是一家专业提供中式快餐的连锁经营企业，发源于安徽省，在当地知名度较高。其成立于2003年，当年10月，束从轩、张琼夫妇在合肥开设了一家名为“肥西老母鸡”的门店，以安徽地方品种肥西老母鸡为原料，经营以鸡汤为代表菜品的餐饮服务。
2012年，肥西老母鸡进行品牌升级，更名“老乡鸡”，以直营连锁的经营模式实现快速扩张。2020年，老乡鸡开启特许加盟模式。
股权结构方面，束从轩、张琼夫妇以及二人的儿子束小龙、儿媳董雪、女儿束文为公司的实际控制人。束小龙、董雪、束文三人控制了老乡鸡91.32%的股份，而束从轩和张琼分别担任公司董事长和副总经理，未持有公司股份，束氏家族五人通过一致行动协议对公司有绝对控制权。
经营模式上，老乡鸡在合肥市、淮南市建设了3个母鸡养殖基地，同时在合肥市建立了中央厨房，对各类食材进行清洗、切割、加工、包装，制作成半成品或成品，由冷链物流运输到指定门店。
老乡鸡的中式快餐服务涵盖母鸡养殖、食品加工和连锁经营管理等全产业链环节，公司子公司农牧科技和寿县老乡鸡负责养殖业务。子公司食品公司为中央厨房，负责食品加工业务。母公司及各区域餐饮子公司提供终端餐饮服务。
成立近20年，老乡鸡仅披露过两轮对外融资。其也在招股书中指出，公司融资渠道较为单一。2019年5月，加华资本向老乡鸡投资2亿元，估值约40亿元。2021年底，麦星投资与广发乾和分别向老乡鸡投资8900万元、5000万元，估值约180亿元。
IPO前，由加华资本管理的裕和投资持有老乡鸡4.94%的股份，为最大机构投资方；麦星投资与广发乾和分别持有0.49%、0.28%的股份。
2021年4月27日，老乡鸡召开股东会议，以截至2021年3月31日3660万出资额为基数，向全体股东每一认缴的出资额派发现金红利2.8元（含税），共计派发现金红利约1.02亿元。由于束从轩家族持有老乡鸡股权超90%，此次分红，束从轩家族分得超0.93亿元
有媒体分析表示，老乡鸡2019年的增资中，外部股东的增资价格比控股股东及实控人最多高出上百倍，差距之大，涉嫌向控股股东及实控人输送利益。
2019年第四次增资中，控股股东及实控人的增资价格与外部投资者差异巨大，差价甚至在百倍以上。据媒体报道，控股股东合肥羽壹、实控人束小龙、束文等增资价格为1元/注册资本，而裕和投资、天津同创、天津同义的增资价格分别为109.29元/注册资本、40.98元/注册资本、40.98元/注册资本。裕和投资的增资价格是控股股东及实控人的上百倍，差距如此之大，涉嫌向控股股东及实控人输送利益。
除利益输送嫌疑外，历史上老乡鸡的股东还涉嫌股份代持。
2007年9月，肥西老母鸡（老乡鸡前身）第三次股权转让前，肥西老母鸡的股权较为集中在目前的实控人之一束小龙手中，其中束小龙持有肥西老母鸡95%的股权。第三次股权转让中，束小龙将其持有的51%股权转让给农牧公司。
2007年11月，肥西老母鸡实行第三次增资，增资前，该公司51%的股权由农牧公司持有，44%由束小龙持有，5%由张琼持有。
第三次增资将注册资本由400万元增加至510万元，新增的110万元注册资本中，薛江淮以货币方式认缴40万元，戴照广以货币方式认缴32万元，束从芝以货币方式认缴10万元，权家胜以货币方式认缴7万元，倪荣广、董光群分别以货币方式认缴5万元，江正梅以货币方式认缴3万元，张福敏、位莉莉、席绪明、张雪芹分别以货币方式认缴2万元。在引入多名外部股东后，肥西老母鸡的股权结构颇为分散。
2012年11月，农牧公司、薛江淮、戴照广、束从芝、权家胜等共 12 名股东将其持有公司共 61.57%的股权（对应 314万元注册资本）转让予束小龙。
此外，2005年6月，肥西老母鸡曾有一次280万元的增资。其中，创始人束从轩控制的正旺畜禽与束妻张琼共同以“肥西老母鸡”品牌的无形资产出资80万元。招股书中承认，“本次出资存在瑕疵”。为弥补该出资瑕疵，束从轩之子束小龙在16年后的2021年，用80万元现金补足历史上的无形资产出资。
值得注意的是，在2005年的这次增资中，不仅存在虚假增资，还涉及国有资产。增资280万元中，合肥创新投出资200万元，持股50%股权，而该企业隶属于合肥市人民政府国有资产监督管理委员会。
2007年，合肥创新投根据此前协议，将所持有肥西老母鸡50%的股权转让给束小龙。正是在2007年这次股权转让中，束从轩从肥西老母鸡的股东名单中隐去，其子束小龙持股95%，束妻张琼持股5%。
营收主要依赖安徽地区
招股书显示，截至2021年年底，老乡鸡在全国范围内已拥有991家直营门店，82家加盟门店。其中有673家位于安徽，此外，公司在江苏有158家门店，湖北有130家门店。其余门店零星分布在浙江、河南、上海、深圳及北京。
2019年至2021年（报告期），老乡鸡分别实现营业收入28.59亿元、34.54亿元和43.93亿元。2020年同比2019年，营业收入上涨20.81%，2021年同比2020年上涨27.19%。
由于公司门店大部分集中于华东地区，尤其是安徽。2019～2021年（下称报告期内）来自于安徽市场的收入占比始终处于较高水平，分别为 82.01%、79.97%、70.65%。老乡鸡也坦言，“未来，如公司省外市场拓展措施无法有效实施，则将继续面临业务收入主要来源于安徽地区的市场集中风险。”
毛利率方面，报告期内公司综合毛利率分别为19.02%、17.28%、16.56%，餐饮服务毛利和综合毛利率均呈下降趋势。综合毛利率和公司选取的同行业公司同庆楼、广州酒家等相比，也略低于行业平均值。
老乡鸡解释称，报告期内，公司综合毛利率低于可比上市公司综合毛利率平均值，主要原因系公司从事快餐服务，相关产品类型、用工方式等方面存在差异。
净利润方面，报告期内老乡鸡分别录得净利润1.59亿元、1.05亿元和1.35亿元，净利率分别为5.57%、3.05%、3.06%。2020年同比2019年，净利润下降33.96%，2021年同比2020年上涨28.57%。
从门店数量上来看，老乡鸡的门店主要分布在安徽，其次是同处华东的江苏，以及华中地区的湖北，其它省份相对较少。
虽然老乡鸡已开启安徽省外的外拓计划，但从效益上来看，省外业务的收益普遍不佳，其中华中地区2021年的毛利率仅3.51%，华南、华北则分别为-69.12%、-44.9%，华南与华北地区毛利润亏损严重。
从净利润来看，老乡鸡在安徽省外的子公司皆处于亏损状态。2021年，湖北子公司亏损3842.30万元，江苏子公司亏损3898.54万元、上海子公司亏损2240.14万元、浙江子公司亏损1390.04万元、广东子公司亏损2940.48万元、北京子公司亏损2021.57万元，合计1.63亿元。
值得一提的是，全国化的过程中，公司也爆发出较为严重的内控问题。2017年10月～2019年5月期间，江苏老乡鸡财务经理汪某星从公司支付宝账户挪用资金2473.80万元。公司2019年5月才发现，次月报警，但因为汪某星去世，公司追逃无门，只能硬吞苦果。
尽管省外业务经营效益不佳，但老乡鸡仍坚持外拓。其募投项目中拟募集5亿元用于新增餐饮门店，计划 3 年内在上海、南京、苏州、深圳、北京、武汉、杭州、合肥、芜湖和六安等 10 个重点城市开设 700 家直营门店，新增门店主要分布在安徽省外，安徽省外规划新增门店数量占比达91.4%，这或是考虑到安徽市场已趋于饱和，需要向省外地区寻找新增长点。
此外，老乡鸡的资产负债率也在报告期内持续上升。2019年底仅为23.41%，2021年现金分红10248万元之后，年底的资产负债率达到50.10%。
公司对此解释称，2020年末较2019年末资产负债率上升，主要原因系公司流动资金借款所致，2021年末较2020年末资产负债率上升，主要系公司2021年执行新租赁准则导致租赁负债增加所致。
在此次的招标书中，老乡鸡表示将用4.75亿元用于建设老乡鸡华东总部项目，包括建立中央厨房，2.15亿元用于数据信息化升级完善，5.1亿元用于新增餐饮门店建设项目。
对此，老乡鸡解释为由于生产加工基地主要位于安徽，新鲜及短保食品的销售半径限制所致。随着后续上海生产加工基地的建设投产，老乡鸡预计将能加大覆盖华东及周边地区。
