上海紫燕食品股份有限公司（以下简称“紫燕食品”或“公司”）近日更新了招股说明书。2018年至2020年，公司营业收入年均复合增长率为14.23%。截至2021年6月末，公司在全国的门店数量为4750家，低于绝味食品、但高于周黑鸭。
此次IPO，紫燕食品拟首次公开发行股票不超过4200万股，募集资金总额将由实际发行股数和根据询价结果确定的发行价格确定。募集资金扣除发行费用后，紫燕食品将投入于生产基地、仓储基地、研发检测中心、信息中心的建设项目和品牌建设及市场推广项目。其中，宁国食品生产基地二期、荣昌食品生产基地二期的投资金额最大。
招股书显示，项目建成达产后宁国食品生产基地二期将新增产能1.1万吨卤制品生产能力、荣昌食品生产基地二期新增产能8000吨。2020年，紫燕食品的产能为5.82万吨，产能利用率约90.63%。此次大幅扩产后，公司能否顺利消化新建产能，值得留意。
实控人家族合计持股近九成 关联交易超16亿
紫燕食品的前身紫燕有限成立于2000年，并于2020年7月变更为股份公司，是国内规模化的卤制食品生产企业，主营业务为卤制食品的研发、生产和销售，主要产品为夫妻肺片、百味鸡、藤椒鸡等，以鸡、鸭、牛、猪等禽畜产品及蔬菜、水产品、豆制品为原材料的卤制食品，应用场景以佐餐消费为主、休闲消费为辅。
据企查查显示，紫燕百味鸡曾于2016年进行过一轮战略融资，智连资本参与投资。
招股书内容显示，紫燕食品在申请上市前也进行过多次股权融资，其中参与的投资机构包括深圳聚霖成泽、上海智祺、嘉兴智潞等，但股权占比均很低。
据媒体报道，紫燕食品实际控制人钟怀军于2020年3月及9月与深圳聚霖成泽、上海智祺及嘉兴智锦、福州悦迎、宁波康同、深圳商源盛达、深圳江河盛达、嘉兴智潞、桂久强签署对赌协议。
协议显示，如果紫燕食品未能在2022年12月31日前向中国证监会或证券交易所递交IPO申请公开发行股票并上市，投资方有权要求实际控制人或其指定的第三方在收到投资方的书面通知后的两个月内，回购投资方所持有的全部或部分公司的股权。由此来看，紫燕食品的上市窗口期已逐渐收窄。
紫燕食品在招股书中也表示，融资渠道较为单一是公司目前的劣势，现阶段业务发展所需资金主要通过历年盈余和银行贷款解决。
目前紫燕食品的前十大股东中，除了持股1.62%的嘉兴智潞和1%的深圳聚霖成泽与公司实际控制人无关，其余股东均与紫燕食品董事长、实控人钟怀军的家族有关。
招股书显示，紫燕食品实控人为钟怀军、邓惠玲、钟勤沁、戈吴超、钟勤川5人。钟怀军、邓惠玲为夫妇，持股20.77%、15.90%；钟勤川、钟勤沁为钟怀军子女，合计持有43.08%，女婿戈吴超持有6.23%。
董事长钟怀军直接持有紫燕食品18.50%的股份并通过上海怀燕、宁国筑巢、宁国衔泥和宁国织锦间接持有公司2.28%的股份，合计持有公司20.77%的股份并控制公司23.37%的表决权。钟怀军与配偶邓惠玲、儿女钟勤川、钟勤沁等作为一致行动人招股书显示，本次发行前，紫燕食品实际控制人钟怀军、邓惠玲、钟勤沁、戈吴超、钟勤川系关系密切的家庭成员，通过签署一致行动协议成为公司的共同控制人，合计持有公司85.98%的股份并控制公司88.58%的表决权，是公司的共同实际控制人，如发行成功，也会持有高达79.55%的表决权。
报告期内，紫燕食品共进行四次分红，分红金额分别为1亿元、0.53亿元、0.6亿元、2.78亿元，合计4.92亿元。尤其是2021年5月的2.78亿元分红，比前三次分红总和还高。以持股比例计，4.92亿元分红当中，有约4.2亿元流入了钟怀军一家人口袋。
值得玩味的是，据估值之家信息，2021年3月，紫燕食品与招商银行上海分行签署了3亿元的授信协议，5月与浦发银行签署5000万元的流动资金贷款合同。
而在招股书所披露的关联交易可以看到，报告期内紫燕食品存在大量关联交易，关联销售金额总计超16亿元。
报告期内，紫燕食品向公司实控人邓惠玲兄弟邓绍彬所控制的南京金又文、杭州侍橙等9家企业发生关联交易，实现销售金额分别为2.71亿元、3.64亿元、3.79亿元和3亿元。同期，紫燕食品又向谢斌（曾为钟怀军进行股份代持）所控制的合肥贡燕、郑州川燕等3家企业实现关联销售金额分别为1.08亿元、1.10亿元、1.08亿元和5508.67万元。此外，在2018年还曾向实控人钟怀军担任董事的边城体育发生2.47万元的关联销售。
招股书数据显示，2018年～2021年上半年，紫燕食品关联交易金额分别为3.79亿元、4.75亿元、4.88亿元和2.75亿元，占同期总营收比重分别为18.95%、19.49%、18.68%和19.54%，占比较高。
此外，紫燕食品还曾以“解决同业竞争”为由，收购无锡紫飞燕。据悉，无锡紫飞燕主要从事佐餐卤制食品加工业务，与紫燕食品主营业务类似，而无锡紫飞燕的控制人钟怀伟系紫燕食品实控人钟怀军的弟弟。
鲜货占营收九成 销售集中于华东
招股书显示，报告期内（指2018年至2021年下半年，下同）紫燕食品2018年～2020年，公司营收分别为20.02亿元、24.35亿元、26.13亿元，2021年上半年总营收达14.05亿元。年均复合增长14.23%，其中，2019和2020年的增长率分别为21.60%和7.31%，增速略有下降。
公司产品以鲜货产品为主，预包装产品为辅。报告期内，鲜货产品收入分别为18.76亿元、22.49亿元、23.60亿元和12.48亿元，占营业收入的比例均在九成左右。同期，预包装产品的主营业务收入占比为6.19%。此外，公司还有2.35%的主营业务收入来自于包材、1.69%的主营业务收入来自于加盟费、门店管理费、信息系统使用费。
具体来看，鲜货产品中，夫妻肺片这一单品的主营业务收入占比持续超过三成。其次为整禽类产品，主营业务收入占比接近三成。
另一方面，紫燕食品的销售集中于华东地区。报告期内，公司来自华东地区的销售收入占主营业务收入的比例均在75%左右，其他地区占比低于三成，销售区域较为集中，市场集中度较高，导致该公司难以通过广告等形式在全国范围内提高品牌知名度。
对此紫燕食品表示，华东区域经济较为发达、人口稠密、人均消费能力较高，因而在华东区域投入的市场拓展资源较多。若未来华东区域消费习惯发生变化或卤制食品市场竞争激烈导致紫燕食品市场份额下滑，将会对该公司经营业绩造成一定影响。
紫燕食品在风险提示中也表示，新市场的拓展需要公司充分理解各地区消费者的饮食习惯、口味偏好方面的差异，并制定差异化的地区经营策略，但新开拓的销售渠道，短期内投入较大，投资回报周期存在不确定性，如果不成功也可能导致业绩增速下滑。
报告期内，紫燕食品净利润分别为1.23亿元、1.36亿元、3.88亿元和1.73亿元；归母净利润分别为12.39亿元、13.79亿元、38.89亿元、17.5亿元。
报告期内，紫燕食品的营业收入主要来自于向前员工经销商的销售。同时，2021年上半年公司向两位关联经销商的销售金额占同期营业收入的比例接近两成，相关风险值得留意。
毛利率低于同行 负债率高于同行
招股书显示，报告期内，紫燕食品综合毛利率分别为25.40%、25.46%、30.45%和27.09%，而同行业公司综合毛利率分别为42.10%、42.69%、43.21%和42.53%。可以看到，该公司毛利率水平均低于煌上煌、绝味食品、周黑鸭等同行业可比上市公司平均水平。
紫燕食品在招股书中解释称，与同行采用单体加盟店与直营门店方式不同，公司采用以经销为主的连锁经营模式，给与经销商一定的利润空间。
据招股书数据，2018年-2021年上半年，紫燕食品全国门店数量2884家、3539家、4387家和4750家，新增终端加盟门店数量分别为940家、1053家、1226家和633家。
截至2021年6月末，紫燕食品在全国的门店数量与煌上煌较为接近；绝味食品同期的门店数量达到13136家（不含港澳台及海外市场），明显高于其他同行；周黑鸭的门店数量相对较少。
从营收规模来看，2021年上半年，绝味食品以31.44亿元大幅领先。煌上煌、紫燕食品、周黑鸭的营收规模较为接近。其中，周黑鸭门店数量最少，但营收规模接近的原因可能与其门店以自营为主，单店收入相对较高有关。
紫燕食品主要采用以经销为主的连锁经营模式，2021年上半年来自经销模式的主营业务收入占比为93%。公司建立了“公司——经销商——终端加盟门店——消费者” 的两级销售网络，经销商向公司买断产品，获得公司授权其在约定经营区域内经销的特许产品，通过加盟门店实现终端销售。紫燕食品对经销商及其终端加盟门店不具有控制权，这也容易出现管理不严的情况。报告期内，紫燕食品就出现过针对食品安全的行政处罚。
值得注意的是，紫燕食品经销商实际控制人中有12名公司前员工。报告期内，公司向前员工经销商的销售金额占同期营业收入的比例持续接近或超过八成。其中，邓绍彬、谢斌这两位经销商是公司的关联方，2021年上半年公司向这两位经销商的销售金额占同期的营业收入比例接近两成。
而相比于同行，紫燕食品的客户集中度明显更高。数据显示，2020年紫燕食品、绝味食品、煌上煌、周黑鸭的前五大客户销售收入占比分别为65.53%、3.53%、4.25%、不足30%。
报告期各期末，紫燕食品资产总额为11.77亿元、17.16亿元、19.68亿元和19.42亿元，资产总额稳步增长。同期，负债总额分别为6.22亿元、9.13亿元、8.37亿元和9.11亿元，资产负债率分别为58.84%、51.26%、54.35%和52.28%，负债占资产的比例均接近五成，远远高于21.01%、19.79%、21.05%和25.08%的同行业上市公司资产负债率均值。
此外，报告期内，紫燕食品的流动比率分别为0.47、0.62、0.79和0.66，速动比率分别为0.34、0.49、0.67和0.49，而其同行业上市公司的平均流动比率分别为4.01、3.67、3.68和3.51，平均速动比率分别为3.07、2.75、2.65和2.78，均存在较大差距。
对此，紫燕食品在招股说明书中解释称，报告期内，为进一步整合提升产能，公司投入较多自有货币资金建设新厂房、购置机器设备，导致公司流动比率、速动比率低于同行业上市公司。
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